Circle ha solicitado a la Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos, conocida como SEC, que las stablecoins de pago que cumplan determinados requisitos regulatorios reciban un tratamiento similar al efectivo en varios ámbitos del mercado de valores. La empresa también propone eliminar el descuento regulatorio del 2% aplicado actualmente a determinadas posiciones de stablecoins mantenidas por intermediarios financieros, siempre que existan salvaguardas objetivas.
La petición no significa que la SEC ya haya aprobado el cambio. Se trata de una propuesta presentada durante el proceso de comentarios sobre el marco denominado Regulation Crypto Assets, que todavía se encuentra en fase de evaluación. Su eventual adopción dependería de nuevas decisiones regulatorias y podría afectar a la forma en que bancos, corredores, emisores y otros participantes institucionales utilizan activos digitales vinculados al dólar.
Qué ha solicitado Circle
Circle, emisora de USD Coin, ha pedido que las stablecoins de pago conformes con la legislación estadounidense aplicable sean reconocidas como efectivo a efectos de determinadas normas de la SEC. En particular, la empresa busca aclaraciones sobre el tratamiento de estos activos en operaciones de financiación, valoración contable, cálculo de capital de los intermediarios y cuentas de reserva de clientes.
La solicitud se vincula al marco establecido por la ley estadounidense conocida como GENIUS Act. La propuesta de Circle no pretende necesariamente que cualquier token vinculado al dólar obtenga automáticamente privilegios equivalentes a los del efectivo. Su enfoque se limita a las stablecoins que cumplan condiciones verificables sobre reservas, reembolso, supervisión, transparencia y funcionamiento como instrumentos de pago.
Circle también ha pedido que las stablecoins elegibles se valoren conforme a su denominación en dólares. Bajo esta lógica, una stablecoin diseñada para mantener una paridad de uno a uno con el dólar debería reconocerse por su valor nominal cuando esté respaldada por activos líquidos y mecanismos fiables de conversión.
La petición abarca varias disposiciones diferentes. Entre ellas se encuentra la posible consideración de estos tokens como efectivo en el marco de la regla propuesta 302(b), así como su posible reconocimiento como activos admisibles en determinadas cuentas de reserva de clientes. Circle ha señalado que los cambios relativos al capital regulatorio y a las reservas requerirían actuaciones específicas de la SEC, distintas de una simple aclaración dentro de una norma general.
La empresa también ha solicitado que la SEC coordine sus reglas con la legislación federal sobre stablecoins de pago. El objetivo sería evitar que un mismo activo reciba tratamientos contradictorios según la norma aplicable o el tipo de entidad que lo utilice.
Qué significa el haircut del 2%
En regulación financiera, un haircut es una reducción aplicada al valor que una entidad puede reconocer sobre un activo para calcular su capital o su capacidad financiera. El descuento funciona como una medida prudencial: si el activo pierde valor, es difícil de vender o presenta riesgos operativos, el regulador puede exigir que se contabilice por debajo de su valor de mercado.
En el caso analizado, las directrices del personal de la SEC permiten aplicar un descuento del 2% a determinadas posiciones propias de stablecoins de pago al calcular el capital neto de un corredor de bolsa. En términos sencillos, una posición de 1.000 millones de dólares en stablecoins podría reconocerse con una reducción de 20 millones para ese cálculo.
Circle considera que ese descuento no refleja adecuadamente las características de las stablecoins que cumplan los requisitos legales y operativos establecidos. Su propuesta es reducir el haircut al cero, sujeto a salvaguardas objetivas. Esto permitiría que el intermediario reconociera el valor completo de una posición elegible, siempre que el activo mantuviera las condiciones exigidas.
La diferencia entre un descuento del 2% y uno del 0% puede parecer pequeña frente a la volatilidad habitual de otros criptoactivos. Sin embargo, en balances institucionales de gran tamaño, incluso un porcentaje reducido puede traducirse en decenas o cientos de millones de dólares de capital regulatorio. Por ello, la medida podría influir en la cantidad de stablecoins que los intermediarios están dispuestos a mantener, negociar o aceptar como garantía.
El haircut no representa necesariamente una pérdida económica inmediata para el titular de la stablecoin. Es, sobre todo, una regla de reconocimiento prudencial. El token puede seguir cotizando cerca de un dólar, pero el intermediario debe asumir que, para fines regulatorios, su valor reconocido es ligeramente inferior.
La eliminación del descuento tampoco garantizaría que el activo sea completamente libre de riesgo. Las stablecoins pueden estar expuestas a riesgos de liquidez, custodia, ciberseguridad, fallos operativos, errores de gobernanza o dificultades de redención. El debate consiste en determinar si esos riesgos justifican un descuento fijo del 2% para todas las posiciones elegibles o si sería más adecuado aplicar criterios diferenciados basados en la calidad real del emisor y de sus reservas.
Por qué Circle defiende el tratamiento como efectivo
La principal argumentación de Circle es que una stablecoin de pago regulada no debería tratarse de la misma manera que un criptoactivo especulativo. Su propósito económico es facilitar pagos, liquidaciones y transferencias manteniendo una referencia estable frente al dólar. Si el token está respaldado por reservas líquidas y puede reembolsarse conforme a reglas claras, la empresa sostiene que su función se aproxima más a la de un instrumento monetario digital que a la de una inversión volátil.
El tratamiento como efectivo podría simplificar diversas operaciones. Una entidad podría utilizar una stablecoin elegible para liquidar transacciones, conservar liquidez operativa o transferir fondos entre participantes sin que cada uso desencadene un análisis regulatorio completamente distinto.
También podría reducir la fricción entre los sistemas financieros tradicionales y las redes de cadena de bloques. Actualmente, una institución puede necesitar convertir dólares bancarios en tokens, trasladarlos a una red, utilizarlos en una liquidación y volver a convertirlos a moneda fiduciaria. Cada etapa puede implicar costes, tiempos de espera, controles de cumplimiento y riesgos operativos.
Si determinados tokens recibieran un tratamiento claramente definido como efectivo, las instituciones podrían integrarlos con mayor facilidad en sus procesos de tesorería y liquidación. Esto no eliminaría las obligaciones de prevención del blanqueo de capitales, identificación de clientes, sanciones financieras o protección de consumidores, pero podría hacer más predecible su aplicación.
Otro argumento se refiere a la contabilidad. La clasificación contable de un activo digital puede variar según su estructura jurídica, el propósito de la tenencia y la norma aplicable. Una orientación más clara de la SEC permitiría a las entidades determinar con mayor precisión cómo presentar las stablecoins en sus estados financieros y cómo explicar sus riesgos a inversores y clientes.
La misma claridad podría facilitar la gestión de reservas de clientes. Circle ha pedido que se aclare si las stablecoins que cumplan los requisitos pueden considerarse efectivo o activos admisibles en determinadas cuentas de protección. Esta cuestión es relevante porque los activos depositados por clientes deben mantenerse bajo condiciones destinadas a reducir el riesgo de apropiación, insolvencia o uso indebido por parte del intermediario.
Posibles efectos para el mercado
La aceptación de la propuesta podría incrementar el uso institucional de las stablecoins. Los corredores de bolsa, plataformas de negociación, empresas de pagos y otros intermediarios tendrían un incentivo mayor para mantenerlas en sus balances si no sufrieran una reducción automática de valor a efectos de capital.
El primer efecto probable sería una mejora de la eficiencia en la liquidación. Las transacciones con valores suelen requerir conciliaciones entre varias entidades y sistemas que operan en horarios diferentes. Una stablecoin de pago podría utilizarse para mover valor de forma continua en una red digital, siempre que la infraestructura tecnológica, la supervisión y las reglas de liquidación fueran adecuadas.
El segundo efecto sería una mayor competencia entre proveedores de pagos. Las stablecoins pueden permitir transferencias transfronterizas más rápidas y, en algunos casos, menos costosas que los sistemas tradicionales. La reducción de incertidumbre regulatoria podría atraer a más participantes y estimular el desarrollo de herramientas de custodia, cumplimiento y liquidación.
El tercer efecto podría observarse en los mercados de financiación. Circle ha relacionado la clasificación como efectivo con determinadas operaciones de oferta y recaudación de capital contempladas en la propuesta regulatoria de la SEC. Si una stablecoin elegible pudiera utilizarse como efectivo o activo de liquidación, las partes podrían estructurar operaciones con menos conversiones intermedias.
La medida también podría fortalecer el papel del dólar en los pagos digitales internacionales. Muchas stablecoins están denominadas en dólares y se utilizan fuera de Estados Unidos. Una regulación que reconozca su función monetaria, sin equipararlas de forma indiscriminada a depósitos bancarios, podría ampliar el uso digital de la moneda estadounidense.
Sin embargo, un mayor uso también aumentaría la importancia sistémica de estos instrumentos. Si empresas, fondos y entidades financieras dependieran de una stablecoin para liquidar operaciones, cualquier interrupción en la red, problema de reservas o pérdida de confianza podría afectar a numerosos participantes al mismo tiempo.
Por esa razón, el reconocimiento como efectivo debería estar vinculado a condiciones estrictas. Entre ellas podrían figurar reservas de alta calidad, información periódica, mecanismos de reembolso claros, controles sobre la custodia, gestión de riesgos tecnológicos, auditorías o certificaciones independientes y procedimientos para afrontar una posible suspensión de operaciones.
Riesgos y cuestiones pendientes
La propuesta plantea una cuestión central: ¿qué stablecoins merecen un tratamiento equivalente al efectivo? No basta con que un token anuncie una paridad con el dólar. También es necesario evaluar la composición de sus reservas, la rapidez del reembolso, la identidad y supervisión del emisor, la separación patrimonial de los fondos y la resistencia de la infraestructura tecnológica.
La estabilidad de una stablecoin depende de varios elementos. El primero es la calidad de sus reservas. Los activos utilizados como respaldo deben poder convertirse en efectivo con rapidez y sin pérdidas significativas, incluso durante episodios de tensión en los mercados.
El segundo es el derecho de reembolso. Los usuarios necesitan saber quién puede canjear los tokens, en qué plazos, con qué costes y bajo qué condiciones. Una paridad aparentemente estable puede debilitarse si el acceso al reembolso queda limitado durante una crisis.
El tercero es la transparencia. Los usuarios y las autoridades deben poder evaluar periódicamente cuántos tokens están en circulación, qué activos los respaldan y dónde se mantienen esos activos. Las declaraciones generales de solvencia son menos útiles que informes detallados y comprobables.
El cuarto es el riesgo de concentración. Si una sola empresa o una sola infraestructura llega a dominar los pagos digitales, los problemas de esa entidad pueden propagarse al conjunto del mercado. La competencia y la interoperabilidad pueden reducir este riesgo, aunque también aumentan la complejidad operativa.
El quinto es la seguridad tecnológica. Una stablecoin puede mantener reservas suficientes y aun así sufrir ataques, errores de programación, interrupciones de la cadena de bloques o fallos en los sistemas de emisión y quema de tokens. El tratamiento como efectivo debería considerar también estos riesgos.
Existe además una diferencia entre valor estable y ausencia de riesgo. Que un token esté diseñado para valer un dólar no significa que su precio en el mercado secundario nunca pueda desviarse. En condiciones normales, las oportunidades de arbitraje suelen ayudar a recuperar la paridad. Durante una crisis, en cambio, la liquidez puede reducirse y la desviación puede durar más tiempo.
La SEC deberá decidir si un haircut uniforme del 2% es demasiado conservador, insuficiente o adecuado para una categoría concreta de activos. Una alternativa sería establecer una escala de descuentos basada en factores como la calidad de las reservas, la frecuencia de los informes, la liquidez del token y la solidez del mecanismo de reembolso.
Otra opción consistiría en aprobar un haircut cero únicamente para stablecoins que cumplan simultáneamente todos los requisitos del marco legal y que estén sujetas a supervisión continua. De ese modo, el beneficio regulatorio dependería de mantener las condiciones, no solo de cumplirlas en el momento inicial.
También habrá que definir qué ocurre si una stablecoin deja de cumplir los requisitos. Las normas deberían establecer procedimientos de transición, límites para nuevas posiciones, obligaciones de información y plazos para corregir deficiencias. Sin reglas claras, la eliminación del haircut podría crear incertidumbre precisamente durante una situación de estrés.
La petición de Circle no obliga a la SEC a aceptar sus argumentos. La autoridad puede aprobarlos, modificarlos, rechazarlos o solicitar más información. Además, algunas cuestiones podrían corresponder a otras autoridades financieras o requerir coordinación con normas sobre pagos, mercados de valores, banca, contabilidad y protección de clientes.
Para los usuarios minoristas, el cambio no significaría automáticamente que todas las stablecoins fueran tan seguras como el dinero depositado en un banco. El tratamiento regulatorio de un activo para un corredor de bolsa no determina por sí solo las garantías disponibles para un consumidor. La protección dependería de la estructura jurídica del emisor, de las reservas, de los contratos aplicables y de la normativa específica del producto.
Para los inversores, la noticia muestra que la regulación de las stablecoins está pasando de una discusión centrada únicamente en la tecnología a otra centrada en su papel dentro de la infraestructura financiera. La cuestión ya no es solo si una cadena de bloques puede transferir tokens, sino cómo se valoran, custodian, contabilizan y supervisan esos tokens cuando participan en mercados regulados.
Si la SEC adopta una postura favorable, las stablecoins de pago podrían acercarse a una función de efectivo digital dentro de ciertos mercados. No obstante, ese resultado dependería de que el tratamiento se reserve a activos con respaldo verificable y controles sólidos. Un reconocimiento demasiado amplio podría aumentar los riesgos; uno demasiado restrictivo podría mantener barreras que impidan aprovechar sus ventajas.
En definitiva, la solicitud de Circle busca sustituir una clasificación genérica por un modelo basado en características objetivas. La empresa sostiene que una stablecoin regulada, plenamente respaldada y canjeable debería recibir un tratamiento más próximo al efectivo que a un activo especulativo. La decisión de la SEC determinará hasta qué punto esa distinción puede incorporarse al marco estadounidense de los criptoactivos.